SÃO PAULO — O crescimento das emissões de títulos incentivados ampliou, no mercado financeiro, a discussão sobre a isenção de Imposto de Renda e seus efeitos sobre o custo da dívida pública. Participantes do setor afirmam que esses papéis disputam recursos com o Tesouro Nacional e podem contribuir para a necessidade de taxas mais elevadas nas emissões do governo.
Entre 2020 e 2025, as emissões de CRIs, CRAs, LCIs, LCAs e debêntures incentivadas mais que triplicaram, chegando a R$ 896,5 bilhões. No mesmo período, as ofertas do Tesouro Nacional cresceram 37%, para R$ 1,7 trilhão em 2025. As emissões de CDBs aumentaram 78%, para R$ 11,4 bilhões.
A isenção foi concedida pela primeira vez em 2004 e eleva o retorno líquido desses produtos. Com isso, investimentos tributados precisam oferecer remuneração bruta maior para competir. O Tesouro Nacional e o Ministério da Fazenda não comentaram o tema.
Efeito sobre os juros
Uma simulação do C6 Bank mostra a diferença entre os produtos. O Tesouro IPCA+ com vencimento em 2032 oferece IPCA mais juros fixos de 8,05%, equivalente a uma taxa líquida de 10,51% ao ano, considerando Imposto de Renda de 15% e inflação anual de 4%. Uma LCI ou LCA que pague 90,6% do CDI alcança retorno líquido anual de 12,55%, segundo o banco.
Para Marco Saravalle, sócio e estrategista-chefe da MSX Invest, os investidores passaram a exigir remuneração maior nos leilões do Tesouro. Guilherme Almeida, analista da Suno Research, afirmou que a isenção cria uma vantagem para os papéis beneficiados e pressiona as taxas dos títulos públicos.
Neste ano, o Tesouro cancelou três leilões de venda. Em março, realizou recompras em duas ocasiões, em vez de vender títulos, para oferecer liquidez aos investidores durante os conflitos no Oriente Médio. Em junho, as vendas foram suspensas porque os compradores exigiam remuneração maior e não houve formação de preços considerada adequada.
Estudo da Warren estima que aproximadamente 0,78 ponto percentual dos juros pode estar relacionado à concorrência dos instrumentos isentos. A análise de Luis Felipe Vital, Cecília Mazzoni e Felipe Figueiró, com dados desde 2014 sobre juros de NTN-B de dez anos, identificou remuneração adicional do Tesouro que não seria explicada apenas por política monetária ou incertezas fiscais.
Os autores calcularam um desvio de +49 bps em 2024, +63 bps em 2025 e +78 bps no primeiro semestre de 2026. Para a Warren, isso gerou custo adicional de R$ 5,1 bilhões em 2024, R$ 13,5 bilhões em 2025 e R$ 5,3 bilhões no primeiro semestre deste ano, somando R$ 23,9 bilhões.
Renúncia tributária
A mesma análise estima que a isenção representa renúncia anual de R$ 31,7 bilhões para LCI, LCA, CRI e CRA. No caso das debêntures, o valor calculado é de R$ 1,3 bilhão. Os números foram baseados no Demonstrativo dos Gastos Tributários integrado ao Projeto de Lei Orçamentária Anual de 2026.
Analistas, porém, atribuem a maior parte do custo dos títulos públicos ao risco fiscal. Também citam a queda na demanda de fundos de previdência privada VGBL, que receberam menos aportes após a cobrança de IOF. Luiz Francisco Secco, sócio e analista de fundos da Veedha, considera a isenção um fator secundário diante da dificuldade de rolagem da dívida.
Um estudo do FMI estima que a demanda por títulos incentivados provocou renúncia tributária próxima de 0,3% do PIB em 2025, ou R$ 381 bilhões, considerando todos os instrumentos de dívida isentos. O relatório, publicado em julho, afirma que o rendimento médio desses papéis ficou abaixo do retorno dos títulos públicos no fim de 2025, inclusive entre ativos com classificações de crédito mais baixas.
A pesquisadora Rui Xu também apontou que as emissoras mantêm 50% dos recursos captados durante os cinco primeiros anos. Para ela, isso pode indicar emissões acima do necessário e voltadas à formação de reservas de caixa e à obtenção de ganhos financeiros, em vez da execução dos investimentos previstos. Os papéis se concentram ainda em grandes companhias e têm uso limitado por pequenas e médias empresas.
Debate sobre prazo
A Anbima defende que os incentivos tenham duração definida e sejam acompanhados por avaliações de resultados. Zeca Doherty, diretor-executivo da associação, disse que alguns setores precisam do estímulo, mas que a ausência de prazo cria diferença de tratamento em relação a outros investimentos.
O governo de Luiz Inácio Lula da Silva planejava cobrar 5% sobre novas emissões por meio da Medida Provisória nº 1.303/2025, mas a proposta foi derrubada pelo Congresso. Fernando Murcia, professor da USP, defende a comparação entre custos e benefícios e a possibilidade de limitar os títulos que podem receber isenção.
Marco Saravalle avalia que o assunto deve retornar a Brasília no ano que vem, após as eleições. O debate também envolve a destinação dos recursos: estudo do BID, publicado em fevereiro, afirma que pesquisas na América Latina e no Caribe consideram incentivos fiscais menos eficazes ou ineficazes.
